関税による不確実性が高まる環境下、リートは安全性の高い投資先となる可能性
要 旨
- 関税が米国リートに及ぼす影響は、広範な米国株式市場と比較して軽度にとどまる見通し
- 米国リートのキャッシュフローの伸びは加速し、バリュエーションも歴史的に魅力的な水準を維持する見込み
- 米国リートの中でもセクター間のリターンには大きなばらつきが生じていることから、アクティブ運用のマネージャーにとって優れた投資機会が存在
関税が及ぼす市場への圧力は、米国リートにどのような影響を及ぼす可能性があるでしょうか。最も逆風にさらされるのは、どの不動産セクターでしょうか。そして、ボラティリティが高まる環境下においてもリートの強固なファンダメンタルズが維持されるのはなぜでしょうか。
今月は、関税を取り巻く現在の環境下、リートが市場でどのような立ち位置にあるかを詳しく解説いたします。
1. 関税により不確実性が高まるなか、リートは安全性の高い投資先となる可能性
まず、関税によりS&P 500種指数の構成銘柄の収益は5～35%程減少する可能性があると推定される一方、米国リートは安全性の高い投資先となる可能性があります。
リートは国内事業が中心で、海外との取引が事業全体に占める割合はごくわずかです。最新の当社推計に基づくと、関税引き上げによるリートの収益への直接的なマイナスの影響は、1%以下にとどまるとみられます。
さらに市場でボラティリティが高まるなか、リートは賃料収入と高い利益率によって安定したキャッシュフローを維持しているため、ディフェンシブな特性を発揮する可能性があります。このような変動の少ない収益源は、高いリターンをもたらした実績があり、市場で不確実性が高まる時期において特に魅力的なものとなる可能性があります。
一方関税は、一部のセクターに対してより大きな影響をもたらす可能性があることを認識することが重要です。産業施設では、グローバル経済の低迷とサプライチェーンの混乱が逆風になる可能性があります。ショッピング・モールでは、小売テナントがコストの大幅増に直面し、利益率が圧迫される可能性があります。さらに、建設業者にとっては木材価格の上昇が重荷となる可能性がある一方、森林リートにとっては供給の減少と価格上昇が追い風となる可能性もあります。
図1
供給は鈍化しており、今後も低水準が維持される見込み
セクター別の建設着工件数と10年間の平均の比較（在庫に対する割合）（1）
2019年1月～2024年12月
2024年12月31日現在。出所：CoStar、コーヘン＆スティアーズ。過去の実績は将来の投資収益や運用成果を保証するものではありません。（1）セクター別の在庫に対する4四半期の平均着工件数の割合。
長期的に関税は、リートにとって有利であると考えられる現在の需給環境を更に後押しする可能性があります。この背景として、建設費の増加により新規供給が制限され、開発の動きが低迷する期間が長期化する可能性がある点が挙げられます。供給の減少は通常、将来の賃料の伸びが加速する状況を生み出します。
2. リートのキャッシュフローの伸びとバリュエーションは歴史的に魅力的な水準
ご注目いただきたいもう1つのポイントは、リートの収益とバリュエーションに関する点です。配当可能資金（FAD：Funds Available for Distribution）の測定に基づくと、リートのキャッシュフローは大きな成長が見込まれる状況です。新規供給に関する課題が解消され、金利上昇の環境に適応した今、同資産クラスは転換点を迎えつつあります。
リートの収益は再加速すると見込まれ、2026年以降は平均を上回る成長を示すと予想されます。
上記の点を背景にリートの成長軌道が改善した場合、リート全体のキャッシュフローが改善することで市場全体に対するリートの競争力が増すと予想されます。
図2
収益成長率は底打ちし、再加速が見込まれる
米国リート（1）のFADの伸び率（%）
2025年3月31日時点。出所：ブルームバーグ、コーヘン＆スティアーズ。過去の実績は将来の投資収益や運用成果を保証するものではありません。（1）米国リートは、FTSE Nareit All Equity REITs Indexを使用しています。FTSE Nareit All Equity REITs Indexは、実物資産担保モーゲージを除く、適格不動産資産が総資産に占める割合が50%超で、最低規模および流動性の基準も満たす税制適格リートすべてが含まれています。（2）過去のキャッシュフローの伸び率は、年毎の加重平均FADの伸び率を示しています。データの出所はコーヘン＆スティアーズ。コーヘン＆スティアーズのデータは、FAD伸び率の+/-100%の異常値を除外しており、FTSE Nareit All Equity REITs Indexの構成銘柄に基づいています。
同時に、米国リートのバリュエーションは歴史的に見て投資妙味のある水準です。米国リートは2025年初、世界金融危機と新型コロナウイルス禍の時期を含めても、S&P 500種指数に対して史上最大に近い割安水準で取引されていました。
図3
米国リートは、株式に対して魅力的な割安水準で推移
米国リートと米国株式の収益マルチプル・スプレッドの推移（1）
2005年3月～2025年3月
2025年3月31日現在。出所：UBS、ブルームバーグ、シティ・リサーチ － 米国株式戦略、コーヘン＆スティアーズ。過去の実績は将来の投資収益や運用成果を保証するものではありません。（1）FFOとは、リート業界の主要収益指標です。GAAPベースの純利益から、不動産売却益を差し引き（売却損を加え）、GAAPベースの不動産の減価償却費を加えて計算します。株価収益率（PER）は、企業の株価が1株当たり利益の何倍であるかを示した指標です。収益マルチプルは、配当の有無に関わらず、特定期間における企業の利益に対する株価の倍率です。マルチプルは、本年の見通しを示したものです。（2）米国不動産は、2019年9月まではUBSの米国不動産会社の銘柄ユニバース、それ以降はコーヘン＆スティアーズの銘柄ユニバースを使用しています。（3）S&P 500種指数は、大型株500銘柄を基準にした、運用管理されていない指数であり、株式市場パフォーマンスの一般的な指標としてよく用いられています。同指数には、米国株式市場全体の約75%を占める大型株500銘柄が含まれています。S&P 500の構成銘柄に採用されるためには、時価総額が40億ドル以上であることが必要です。
4月末現在、米国リートは米国株式市場全体に対して約5.6%アウトパフォームしていますが、今後このバリュエーション格差がさらに縮小する余地が依然として大きいことに着目しています。
3. リートにおけるセクター毎のパフォーマンスのばらつきはアクティブ運用のマネージャーにとって優れた投資機会を創出
最後に、米国リートにおけるセクター間のパフォーマンスのばらつきは年初から4月末までの期間で既に大きく、パフォーマンス最上位のセクターと最下位のセクターの違いはは43%に達しています。通信塔を含むインフラストラクチャーは22%上昇し、最も良好なパフォーマンスを示しています。一方、パフォーマンスの最下位はホテル/リゾートで、20%超下落しています。
図4
米国リートにおけるセクター間のパフォーマンスはばらつきが大きい
2025年初来から4月末までの期間において、パフォーマンス最上位セクターと最下位セクター間の格差は40%超（1）
2025年4月30日現在。出所：ブルームバーグ、コーヘン＆スティアーズ。過去の実績は将来の投資収益や運用成果を保証するものではありません。（1）各セクターは、FTSE Nareit All Equity REITs Indexの分類に基づきます。
このようなセクター間におけるパフォーマンスのばらつきは、リートにおいてアクティブ運用がふさわしいと考える主な根拠の１つです。これらの結果は、経済全体に関する当社の見通しと、キャッシュフローの観点からよりディフェンシブな特性を持つリートを選好する当社のスタンスと整合的です。
景気拡大の持続、緩やかな景気減速、或いは景気後退といった如何なる市場環境となった場合でも、リートは不確実性の高まる環境下を乗り切る上で有利な立ち位置にあると見ています。
レポートをダウンロード著者について
過去の実績は将来の投資収益や運用成果を保証するものではありません。本資料の情報は、コーヘン＆スティアーズが管理またはサービスを提供するファンドまたは口座のパフォーマンスを反映するものではなく、投資家が上記のようなパフォーマンスを経験することを保証するものではありません。本ビデオで提示された市場予測が実現するという保証はありません。本資料で言及された過去の傾向が将来も繰り返される保証はなく、そのような傾向がいつ始まるかを正確に予測する方法はありません。特定の有価証券に関する言及は、特定の有価証券の売買または保有を推奨または勧誘するものではなく、投資アドバイスとして依拠するものではありません。 本ビデオは情報提供のみを目的としており、そこで言及された見解や意見は2025年5月現在のものであり、予告なしに変更されることがあります。本資料は、投資アドバイスとして依拠するものではありません。
また、特定の証券や投資の売買を推奨するものではなく、いかなる投資のパフォーマンスも予測または描写するものではありません。本資料は受託者として提供するものではなく、いかなる投資方針や投資戦略も推奨するものではなく、投資家が有する特定の目的や状況を考慮したものではありません。本ビデオで言及された情報は正確であると考えていますが、その網羅性を表明するものではなく、投資の適切性を判断する唯一の情報源として依拠するものではありません。個別の状況に関しては、事前に投資、税務または法務の専門家にご相談ください。
不動産証券への投資に関するリスク：不動産証券への投資に関するリスクは、不動産への直接投資に伴うものと同様であり、経済・法律・政治・技術の動向に起因する空室率の上昇や賃料の下落による不動産価値の低下、流動性の欠如、分散の制約、金利変動や市場の後退といった特定の経済要因への感応性などが挙げられます。外国証券には、為替変動、流動性低下、政治的・経済的不確実性、会計基準の違いなどのリスクがあります。一部の米国外証券は中小企業によって発行されている場合があり、大企業の証券に比べて価格変動の影響を受けやすく、流動性が低い可能性があります。いかなる特定の戦略やファンドについても、その有効性、または達成される可能性のある実際のリターンについて表明または保証するものではありません。
コーヘン＆スティアーズ・ジャパン株式会社は、金融商品取引業者（投資助言・代理業および投資運用業、関東財務局長（金商）第3157号）として登録されており、一般社団法人 日本投資顧問業協会に加入しています。