投資家が分散投資とインフレ対策を追求するなか、上場インフラ株式にスポットライトが当っています。上場インフラ株式は、各国政府による大規模な公共投資プログラムが追い風になっていることに加え、経済のデジタル化・脱炭素化への移行が加速するなかで注目度が高まっています。

上場・実物を問わず、インフラ投資に対する需要は過去最高水準にあります。上場インフラ株式の投資商品の運用資産は世界全体で1,110億ドルに達しており、また、実物インフラ投資商品の運用マネージャーはこれまで資金調達を実施してきました。

実際、実物インフラ・ファンドのマネジャーは現在、3,500億ドル近いドライパウダー（待機資金）を手元に置き、適切な投資先を探している状況にあります（図1）。

歴史的に、政府による公共インフラへの支出は、インフラ株式が資産クラスとして世間で注目されるきっかけとなってきました。以下は、当社が考える上場インフラ株式への需要を高めるいくつかの特筆すべき要因です。

• 力強いトータル・リターン創出の可能性、ボラティリティの低減、インフレ対策など、上場インフラ株式が歴史的に見ても魅力的な投資特性を提供。
• インフラ資産の近代化、経済のデジタル化・脱炭素化、物流資産への投資など、経済変化を促進する必要不可欠な資産へのアクセス。
• 上場インフラ株式への投資は、実物インフラ投資を補完する有効な手段であり、個人投資家がアクセスしにくい資産や産業への投資機会を提供し、分散されたインフラ資産へのエクスポージャーを提供。

（10億米ドル）

上場インフラ株式は、MSCIワールド指数に占める割合がわずか4％と、広範な株式市場と銘柄の重複が少なく、一般的に広範な株式市場への配分では十分にカバーされないサブ・セクターや投資テーマへのアクセスを提供します。

過去17年間のパフォーマンスデータ（2006年の指数開始以来；図2）は、上場インフラ株式が以下のような潜在的な投資特性を有することを示唆しています。

• 年平均7.2%のトータル・リターンを創出し、グローバル株式に対する、競争力のあるパフォーマンスを発揮
• インフラ事業の比較的予測可能性の高いキャッシュフローに支えられ、低ボラティリティを実現
• 広範な株式より高いシャープレシオは魅力的なリスク調整後リターンを示唆
• グローバルな市場下落局面において、歴史的に上場インフラ株式の下落幅は広範な株式市場の下落幅に対して平均して74%程度に留まり、強い下方硬直性を発揮

2022年、経済成長の鈍化、金利上昇、高インフレを特徴とする環境下、上場インフラ株式は広範な株式を大幅にアウトパフォームしました。これは、ほとんどの株式市場の下落局面において、インフラ株式のパフォーマンスが底堅さを発揮し、相対的にアウトパフォームしてきた歴史的なデータと整合します（図3）。

パフォーマンス統計、2006年～2023年

グローバル株式市場が5%以上下落した期間

歴史的に、予想を上回るインフレ局面において、広範な株式や債券の相対パフォーマンスが低調またはマイナスであるのに対し、上場インフラ株式は相対的に力強いリターンを提供してきました（図4）。このインフレに対するポジティブな感応度は、多くのインフラ企業の価格設定モデルにおいて、インフレに連動して利用料を調整する契約形態がとられていることに起因しています。こうした利用料の調整は、インフレ率に近似した固定レートに基づいて行われる場合と、消費者物価や生産者物価に連動し変動的レートに基づく場合があります（以下表ご参照）。さらに、特定のサブ・セクター（特に輸送インフラ）は、好調な経済環境下での輸送量の増加から恩恵を受ける可能性があります。

インフレ・ベータ（1991年6月-2023年6月）

長期金利の急激な上昇はインフラ株式のパフォーマンスに短期的にはマイナスに作用する可能性があります。しかしながら、経済成長とインフレの作用が収益に反映されるに伴い⁽¹⁾、金利変動に起因する価格調整の後、3ヵ月、6ヵ月、12ヵ月の期間にわたってインフラ株式は歴史的に広範なグローバル株式をアウトパフォームしてきました。

(1) 2000年1月から2022年9月までの10年物国債利回りの1ヵ月間の上昇幅のうち最大のもの12月分に基づきます。指数関連、定義、追加開示については文末脚注をご参照ください。

上記のリターン特性は、インフラ企業の基本的な事業の特徴によってもたらされた結果です。

投資家は、上場インフラ企業を通じて、米州、欧州、アジア太平洋地域に広がる約4兆5,000億米ドルのインフラ資産にグローバルに分散投資することができます。投資対象には、4つの主要カテゴリーにまたがる幅広いサブ・セクターが含まれます。

上場インフラ株式の各サブ・セクターには明確な需給要因があるため、一定期間のリターンには大きなばらつきがある場合が多いです。2017年以降、暦年リターンが最も良かったサブ・セクターと悪かったサブ・セクターの差は、ほとんどが30％-40％のレンジにありました（図5）。リターンの差は通常、個別銘柄レベルではさらに大きくなります。このようなパフォーマンスの差異の大きさは、上場インフラ株式をアクティブに運用するマネジャーに、高い確信を持ってサブ・セクター・レベルのポジションを取る機会を提供し、ポートフォリオのパフォーマンスを高める可能性をもたらします。

1年の中で最もパフォーマンスの良かったサブ・セクターと悪かったサブ・セクターの差は平均して35%。

上場インフラ株式は、4つの異なる長期的な投資テーマから恩恵を受けることができると考えています。

1. 再生可能エネルギーへのグローバルな移行を促す脱炭素化
2. ほぼすべての産業に影響を与えるデジタル・トランスフォーメーション（DX）
3. グローバルなモノの移動を促進する物流資産
4. 先進国、新興国を問わず進行するインフラの近代化

再生可能エネルギーは、政治的にも規制的にも強力な支援を受けていることに加え、太陽光や風力の発電コストの低下により、これらの技術が石炭やガス、原子力発電に対するコスト競争力を持つようになってきています。当社は、社会が伝統的なエネルギー源と再生可能エネルギー源のバランスを維持し、「あらゆるものをより多く」というアプローチが受け入れられるようになった今、グリーンな電力への依存が高まれば、太陽光発電や風力発電の資産保有者にとって好機となるはずだと考えています。

世界の発電量に占める風力、太陽光、バイオマス発電の割合は、現在は10％をわずかに超える程度ですが、現在の政策下で 2040年までにその割合は29％にまで上昇すると予想されています（図6）。国際エネルギー機関（IEA）は、さらに持続可能な政策が採用されれば、2040年には49％にも達すると予測しています。政府の支援が拡大すれば、開発者や投資家の潜在的な利益が向上し、再生可能エネルギーへの移行ペースが加速する可能性があります。

電力会社と再生可能エネルギー事業者には大きな成長機会がある

データ量の増加に伴い、無線通信ネットワークとデータセンターへの大規模な投資が必要に

実質的にすべての業界がデジタル・プラットフォームの構築を進めており、その初期段階にある人工知能（AI）の拡大は、5Gの需要に加え、次のトレンドの重要な長期的原動力になりそうです。AIの自動化、そしてより広範な企業や消費者による導入のためには、無線通信ネットワークへの投資拡大が必要となっています。

後期4G環境におけるデータ通信量の急速な拡大に加え、来たる5G時代の急速な需要拡大が予想されることから、今後10年間で通信インフラの処理能力を拡大するための大規模な投資が必要になると考えられます。業界の予測では、2026年までに世界のモバイルデータ通信量が4倍に増加する可能性があり、5Gネットワークが全通信量の半分以上を占めるようになると予想されています（図7）。この成長は、今後何年にもわたって、通信塔やデータセンターのサービスやインフラ資産に対する需要を支えることになるでしょう。

物流資産を保有するインフラ企業は、鉄道、港湾、空港、有料道路事業者など、世界中でヒトやモノの移動を支える資産を保有する企業に代表されます。これらの企業は、半導体チップや医療品から日用品に至るまで、製品の流通を円滑にし、グローバル・サプライ・チェーンの重要な一部を形成しています。

ロジスティクス・オペレーターは、業務効率の向上、eコマースの動向、産業活動の戦略的オンショア化などの要因から、長期的に恩恵を受ける可能性があります。例えば、貨物鉄道事業者は、継続的な運営改善と資本リターンの上昇を通じて、今後数年間、フリー・キャッシュ・フローを増加させる可能性があります。

成長を支えるインフラ支出計画は、インフラ事業にとって既に魅力的な環境のさらなる追い風に。

重要で必要不可欠なサービスへのニーズおよびそれらの提供は、潜在的なリターンを生む投資機会を生み出し、インフラ投資の必要性は大きく、かつ世界的なものとなっています。先進国では、高濃度の鉛を含む水道水や、貨物・旅客鉄道の脱線事故など、サービスの質の低下に対処するため、インフラ設備のアップグレードが急務とされています。各国政府は、持続的な経済回復と二酸化炭素排出量の削減を目指して、3兆米ドルに迫るインフラ設計投資計画が提案または既に制定されています（図8）。

米国では、提案されたインフラ支出計画が生み出すいくつかの潜在的なメリットがあると考えています。

• 主に税制優遇措置により、再生可能エネルギー事業者と電力会社に直接的な利益をもたらす可能性
• 無線通信事業者の市場が拡大することで、通信塔やデータセンター企業に新たな収益機会をもたらす可能性
• 経済成長見通しを後押しし、多くの上場インフラ（特に輸送セクター）を支える可能性

一方、新興国では、人口増加に伴う経済成長を支え、都市の生産能力を向上させ、より高い生活水準へのニーズを満たすために、多くの投資が必要とされています。国連は、世界の人口がこの10年間で約10％、2050年には25％以上増加すると予測しており、それに伴いインフラの整備の必要性も高まっています。⁽¹⁾

(1) 出所：世界人口白書2019、国連経済社会局。

上場インフラ株式への投資は、世界経済の中で急速に成長している分野にアクセスする魅力的な投資手段であり、実物インフラ投資がもたらす特性と合わせることで、さらなる潜在的な利益をもたらします。

実物インフラ投資のロックアップ期間は10年を超えることもある一方、上場インフラ株式は、公開市場でリアルタイムに取引されます。これにより、上場インフラ株式のマネージャーは、上場市場での価格変動を利用したり、またアロケーションの変更を効率的に行ったりすることができます。

実物インフラ・ファンドは多くの場合、限られた地域やサブ・セクターに集中した少数の資産に投資しますが、上場インフラ株式投資では、個別銘柄レベルでも分散が図れます。例えば、電力会社一つをとっても、複数の地域に位置する数十以上の資産を保有する上場企業もあります。

上場企業は、規制当局の監視下にあり、コーポレート・ガバナンス、財務報告、情報開示について厳しい基準が求められます。米国では、米国証券取引委員会が四半期報告書と詳細な補足資料を要求しています。コーポレート・ガバナンスのベストプラクティスを採用することで、経営者の利益と株主の利益を一致させることができます。

実物投資の対象となるインフラ資産の数と種類は、過去から現在に至るまで非常に限定的です。Preqin社によると、例えば、平均的な実物インフラ・ファンドの投資先は8件程度であるのに対し、上場インフラ株式戦略では60社以上となっています。さらに、サブ・セクターの中には、空港、鉄道、デジタル・インフラなど、一般的に実物インフラ投資においてアクセスできないものもあります。上場インフラ株式のポートフォリオは、幅広いセクター、地域、時価総額のエクスポージャーを提供することができます。

上場インフラ株式の潜在的なメリットに対する認識が高まるにつれ、機関投資家と個人投資家の両方からの資金流入が加速しています。さらに、インフラは分散投資や安定した収益を求める投資家にとって魅力的な資産クラスですが、2020年初頭のコロナ・ショック以降、30兆米ドル規模の世界的な金融・財政刺激策が実施されたことで、インフラの持つプラスのインフレ特性がさらなる投資の後押しとなっています。

差別化されたパフォーマンス特性

• インフレ局面における強い相対パフォーマンスの実績
• リスク調整後の長期リターンを向上させ、株式市場下落時のダウンサイド・リスクを低減させる可能性
• 3–4%の配当利回りと4–6%の長期キャッシュフロー成長の可能性⁽¹⁾

魅力的な投資テーマ

• インフラへの歴史的な投資不足により、サービスの質が著しく低下しており、インフラ資産を近代化するための官民双方の資本投資が必要
• デジタル・トランスフォーメーション（DX）はほぼすべての産業に影響を与え、通信塔とデータセンターの長期的な成長を促進
• 電力会社と再生可能エネルギー事業者は、クリーンエネルギーへの投資に対する支援の高まりとコスト競争力の向上から恩恵
• 貨物鉄道や港湾などの輸送分野は発達する世界のサプライチェーンのニーズを解決するために不可欠

実物インフラ投資を補完する魅力的な資産クラス

• 実物インフラ・ファンドのドライパウダー（待機資金）が記録的に増加している中での投資アクセスの容易さ
• インフラ投資におけるグローバルな分散投資の機会
• 流動性のメリットと公開市場による監視機能

(1) FTSEグローバル・コア・インフラストラクチャー・インデックスの現在の配当利回りと、2023年6月30日時点でのコーヘン＆スティアーズ独自の長期キャッシュフロー成長率の推定に基づいています。

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